新興市場在2013年的表現令人失望，部份或可歸咎於美國的退市言論，以及如中國和巴西等主要新興市場的經濟從過去10年的高速增長中放緩。相反，前沿市場今年表現突出，MSCI前沿市場指數回報在首10個月回報達21.1%，遠勝MSCI新興市場指數的同期回報0.3%。

前沿市場不就只是更未發展的新興市場嗎？為甚麼兩者的表現差距如此大？

早著先機

前沿市場的投資機遇聽上來非常吸引。這些國家如越南、尼日利亞和巴基斯坦等，正處於比新興市場國家更早期的發展階段，受惠於有利的人口結構、基礎設施開支及不斷改善的營商環境，不少前沿國家正以中位至高位的個位數增長。非洲區內的金融服務透過流動銀行和代理銀行創新，推動更低成本的銀行服務及信貸，將可支持更廣泛及包容性的增長。

另一個正面的發展趨勢，是資源較豐富的前沿國家已能從出口原材料賺取利潤以投入基礎設施建設和社會支出。

新興市場及前沿市場比較
	5年 標準差	10年 標準差	5年 Sortino比率	10年 Sortino比率	5年 與標普500相關系數	10年 與標普500相關系數
MSCI新興市場指數	23.1%	23.9%	1.33	0.81	81%	80%
MSCI前沿市場指數	20.0%	21.0%	0.36	0.51	72%	59%
資料來源：Morningstar Direct

雖然前沿市場的經濟發展落後於新興市場，但過去15年，MSCI前沿市場指數的波幅性較MSCI新興市場指數低。這某程度上源於前沿國家之間的相關性不大，而且由外資持有前沿市場股票的比例相對較低。

其中一個驅使新興市場在過去數年尤其波動的原因，是在市場一片「冒險/避險」（risk on, risk off）的討論中，新興市場股票被視為冒險工具。而前沿市場的股票和債券較少為外國投資者涉足，也就較少受熱錢帶來的波動。

以MSCI指數為基準的各類資產總值（美元，10億）
	主動式投資	被動式投資	總數	指數 公眾持股量流通市值	資產值 佔指數市值
MSCI新興市場指數	1,174.0	261.0	1,435.0	3,864.0	37.1%
MSCI前沿市場指數	14.0	0.5	14.5	127.0	11.4%
資料來源：MSCI （截至2013年10月底）

（上表僅包括以MSCI指數為基準的資產，因此會低估新興市場及前沿市場的環球資產值，但數據能反映環球資產在新興市場及前沿市場的相對滲透率。）

投資者並未有忽視前沿市場的強勁表現。雖然目前前沿市場基金的選擇有限，但當中不少基金在今年首10個月錄得令人瞠目的200%至300%的內部增長，而同期的組別平均增長則為9%。

前沿市場的風險

MSCI前沿市場指數覆蓋26個前沿股市公眾持股量調整總市值的約85%。該指數共有143成份股，公眾持股量流通調整市值約為1300億美元，規模相當於個別公司如百事（PEP）的市值，而MSCI新興市場指數的公眾持股量調整市值約為3.9萬億美元。前沿市場規模有限，一旦有資金大舉流入，便很可能推高市場。同一道理，當外國投資者突然撤資時，市場亦可能嚴重下跌。東南亞新興市場的流動性遠比前沿市場高，最近就成為此現象的受害者。例如，從2012年1月至今年五月中旬，，在美國上市的iShares MSCI菲律賓ETF（EPHE）和iShares MSCI泰國ETF（THD）分別上升80%和60%，部分原因正是因為有資金大舉流入當地股票和債券，推高了股票價格和貨幣。升浪隨著聯儲局首次暗示逐步退市而終止，在隨後的三個月，這些ETF下跌30%。如果投資者繼續投放資金在前沿市場上，這些市場亦可能成為冒險/避險交易的對象，與美國市場的相關性亦可能會增加。

大多數投資者都熟悉前沿市場的主要風險，包括政治不穩定、社會動盪、貪污盛行及善變的監管環境等。例如在2011年埃及革命期間，當地股市就連續關閉了40天。

如何投資前沿市場？
知道各種前沿市場的風險後，投資者應小心權衡不同基金的利弊。

被動式管理的iShares MSCI前沿市場ETF（FM，在美國上市）是美國最便宜而又能涉足地域最多元化的選擇之一，其年度開支比率為0.79%。自2012年9月成立以來，基金比指數落後40個點子，低於其年度費用比率，說明基金有效追踪指數。然而，基金正面對一個由指數成份重大變化帶來的挑戰。今年11月，摩洛哥從MSCI新興市場指數（當時佔指數的0.01%）被降級至MSCI前沿市場指數（現時佔指數約4%），而在2014年5月，卡塔爾和阿聯酋將會從前沿市場指數（共佔指數30%）升級至新興市場指數（將共佔指數約1%）。

投資於流動性相對低的追踪指數基金面對兩大挑戰——超前交易（front running）和市場衝擊成本。由於同時影響基金和指數，固難以衡量其影響。摩洛哥的卡薩布蘭卡證券交易所早前預計市場降級會帶來資金流入，摩洛哥昔日只佔MSCI新興市場指數0.01%，因此新興市場的基金經理可能會忽視摩洛哥，然而它現佔MSCI前沿市場指數的4%，前沿市場的基金經理就可能會更積極考慮摩洛哥股票。來年5月的指數成份調整後，iShares MSCI前沿市場ETF的持股組合將會更集中，科威特股票（將佔投資組合約30%）和尼日利亞股票（20%）將佔總資產值約一半。

當摩洛哥從降級至前沿地位中獲益時，卡塔爾和阿聯酋亦可能會從升級為新興市場中獲益。一般情況下，國家升級反映其經濟改革成果，而這往往是經濟前景向好的先兆。股市重新分類亦能引起外國投資者的注意，可能帶動顯著資金流入。埃及曾經是一個光輝的例子。在2001年6月被納入到MSCI新興市場指數後，埃及先後實施關稅削減、經濟自由化和私有化等等，令國家在2003年至2007年期間享有強勁的外國直接投資及投資流入增長，MSCI埃及指數平均每年回報高達84%。然而如iShares MSCI前沿市場ETF等嚴格限於投資前沿市場的基金便會錯過這種升浪。

不渦，埃及的故事發展在最近幾年逆轉。基於難以讓外國投資者撤出資本，MSCI更正考慮將埃及剔出新興市場指數。這正是此資產類別的另一種風險。

在亞洲，現時只有追蹤單個前沿市場而非廣泛市場的ETF。在香港和新加坡，DB-X trackers提供涉足孟加拉、巴基斯坦和越南的ETF。（香港股票代碼：03105，03106，03087;新加坡股票代碼：O9C，O9D，HD9）。

Patricia Oey為Morningstar被動式基金研究團隊的高級分析員。