不少投資者認為，由於小型公司比大型公司更靈活，加上波幅性較大，因此小型公司應能比大型公司提供更高的回報。到底「小型股票溢價」（Small-Cap Premium）的說法是否站得住腳？

甚麼是「小型股票溢價」?

「小型股票溢價」並非甚麼新理論。早在1981年，芝加哥大學博士Rolf Banz就於《金融經濟學雜誌》發表了一篇名為《The Relationship between Return and Market Value of Common Stocks》的文章，提到在1931年至1974年間，小型公司股票的回報遠遠跑贏大企業股票，讓當時不少人感到非常意外。

事實上，這發現與現代投資組合理論（Modern Portfolio Theory）非常吻合。現代投資組合理論說明風險與預期回報的相聯關係，由於小型公司股票所帶的風險比大型公司股票高，因此必須同時帶來較高回報，於市場才有存在價值。

理論的缺陷

到90年代後期，人們開始質疑小型股票溢價理論，認為Banz所記錄那些卓越的小型股票回報是源自數次刺激表現的個別事件，而非持續跑贏大市。有人指出如果把買賣小型股票的高昂交易成本計算在內，小型公司的「額外」回報就會消失。有人批評得更苛刻，直指Banz在選擇數據時犯了根本的錯誤，他採用的數據並沒有包括因表現差劣而被除牌的股票，令整體回報率被大大高估。

當公司業績持續虧損，就有可能會被上市的交易所除牌。Tyler Shumway和Vincent Warther在其著名的論文《The Delisting Bias in CRSP's Nasdaq Data and Its Implications for the Size Effect》發現，在其研究覆蓋的18年間（1977年至1994年），納斯達克股市每年有約5.6%股票被除牌，而被除牌公司的平均虧損為55%。如果把這些除牌公司的數字算進去，納斯達克指數平均會每年被拖低3%。只看小型公司的話，情況就更嚴重。每月在納斯達克指數中市值最小的5%成份股當中，平均有約3%的公司會被除牌。調整這除牌誤差後，小型股票的表現並不比大型股票有顯著優勢。

由於二人的論文只研究了單一交易所及單一時段內的回報記錄，無法完全否定小型股票溢價理論。不過，此論文足以讓人質疑Banz的發現只是一個於某時某地碰巧出現的情況，並不能被概括成理論。

是否值得投資於小型公司股票？

值得，但不是因為我們預期小型公司股票能比大型公司股票帶來更高的回報。小型公司股票的表現和特性與大型公司非常不同，在投資組合加入小型公司股票有助分散投資。

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