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甚麼構成「護城河」?(第三部份)

成本優勢和轉換成本。

我們繼續節錄Why Moats Matter: The Morningstar Approach to Stock Investing,討論如何識別護城河的五個來源。

成本優勢
一間公司如果因為擁有技術優勢、優越的地理位置、規模優勢或具有獨特資源等原因而能長期比競爭對手壓低成本,該公司就擁有護城河價值。

醫療服務組織(MCO)就是透過規模經濟而獲得成本優勢的例子。這些公司為其成員(個人、團體或政府)提供醫療保險服務,會員基礎龐大的好處就是可以減低每個會員的平均銷售費用、一般費用及行政成本等。此外,規模強大的醫療組織在與醫院和醫生商討醫藥定價時更有議價能力,有利控制整體醫療費用。

要成功爭取有利定價,企業需要有跨國家或區域的業務以累積大量顧客基礎,或是在某個地區掌握有決定性的顧客需求。一間公司掌握的需求愈多,供應商就愈樂意為其提供更優惠的價格——前題是交易程序的成本會隨著每一次交易完成而降低,使供應商在提供優惠價錢的同時保持毛利。其次,由於控制大量需求的公司對供應商的利潤有一定影響力,供應商自然傾向願意向這些公司提供折扣。

關於成本優勢的關鍵問題

  1. 公司是否能從規模經濟中受益?看看大型公司的每個單位成本是否低於其他較小型的競爭對手。
  2. 公司是否能從範圍經濟(economies of scope)中受益?即同時生產多種產品的費用低於分別生產每種產品。
  3. 公司有沒有獨特的生產程序?
  4. 公司面對供應商有沒有議價能力?

 

 

轉換成本
轉換成本是顧客由轉換生產商或供應商而帶來的時間成本、麻煩、支出或風險。即使競爭對手提供價格較低或性能更好的產品或服務,但如果轉換成本高,客戶不一定會進行切換。因此,性能或價格的優勢必須能抵消轉換的成本。

蘋果就是具有這種護城河的例子。蘋果的用戶要轉為使用其他作業系統的電腦或電話,必須付出高昂的轉換成本,這些轉換成本使蘋果不必僅靠降低價格而保留客戶。iCloud雲端服務使用戶能輕易將媒體、照片、筆記等與所有蘋果設備同步,亦大大增加了用戶的轉換成本。一個擁有至少一個iOS平台裝置的人,譬如是同時使用iPad和iPhone的,就較小機會會轉用Android手機。

如貝萊德等資產管理公司,亦會從轉換成本中受益。雖然投資者轉換資產管理公司的成本並非明顯很高,但是由於難以確定轉換基金經理帶來的好處,許多投資者都會傾向一動不如一靜。「資產粘性」(Asset stickiness),即忠實客戶的數量與質量,就是資產管理公司的護城河。

資產管理公司的產品多樣性也是關鍵。以貝萊德為例,該公司提供大量主動和被動的投資選擇,即使在市場改變對資產類別和投資策略的偏好時,公司管理的整體資金規模亦不會受到嚴重影響。此外,貝萊德所管理的資產有大部份來自機構客戶,而機構客戶的投資目標一般比散戶更為長綫。

關於轉換成本的關鍵問題

  1. 轉換產品或服務的成本和效益有多大?假如產品有其專用性、需要培訓才能使用、供貨週期長,或轉換供應商可能阻礙業務,都會加重轉換成本。
  2. 公司的續約率如何?
作者簡介 Heather Brilliant

Heather Brilliant  

Heather Brilliant, CFA, Morningstar環球股票與信用研究部副總裁