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不要把分散投資想得太簡單(第一部份)

標普500指數的例子。

Ben Johnson, CFA 15/12/16

在目前整體市場的效率水平下,不少主動型基金都難以跑贏指數基金——尤其是美國大型股票基金。這裡說的效率是指市場參與者將新信息(經濟新聞、盈利數據等)納入計算股票價格(因為壞消息賣出,好消息買入)的速度和準確度。此外,隨著信息科技的發展、由能力愈來愈成熟的基金經理所管理的主動型基金不斷增加,我們認為市場只會隨時間變得愈來愈高效。

不過,市值加權指數的最大優點也可能是它的最大缺點。持有「市場」的投資者依靠其他市場參與者替他們為股票定價。以長綫來看,投資者的股票估值做得不錯,但當中亦有被躁熱和恐慌影響的時刻。譬如,人們常會引用科網股泡沫說明持有如標普500指數等加權指數的弊病。指數投資者不可能避免這種情況,而這些亦是往往讓一些主型動基金經理把握的機會。

與價格分手
在科網股泡沫爆破後,指數開始以更多方法進行股票權重,也是Research Affiliates的創辦人和主席Rob Arnott所說的「打破與價格聯繫」概念。在2000年科網股最熾熱時,很多科網股的估值達到瘋狂水平,令科網股共約佔標普500指數的總市值約三份之一。直至泡沫爆破,投資者在一輪崩潰後準備重新上場時,資產管理行業已為他們裝備好打新一場戰爭所需的武器。在ETF的範疇,最受歡迎的就是由PowerShares和WisdomTree兩間公司領軍的策略性啤打ETF。在這些新基金中最常見的共同主題,就是它們所追蹤的指數並不以市值為權重基礎,而是以如賬面價值、現金流、銷售額、股息 或收入等基本面為權重基礎。

以基本面而非價格加權,最能說服那些曾經買入單純因為有高點擊率或備受注視就估值暴升的科網股的投資者。然而,基本面加權指數並不是第一種不以股票價格加權的指數;在它們以前就有其他指數採用更簡單的相等權重。

1/n分散投資法
如果說分散投資是投資的唯一免費午餐,那麼相等權重(也被稱為幼稚分散投資法)就是最簡便的免費午餐。顧名思義,指數內的每隻股票都會獲配相等的權重。如果該指數覆蓋的領域有n隻股票,每隻股票的權重就是1/n。以Guggenheim S&P 500 Equal Weight ETF(RSP)為例,該投資組合中市值最大的蘋果(AAPL,市值為6,253億美元)與市值最小的Owens-Illinois(OI,市值為28億美元)的初始權重就同樣是1/500或0.2%。

如果只為投資多樣化,採用相等權重就能達到目的,因為該方法可以避免投資組合集中於單一證券、行業和國家。例如,雖然科技股在科網泡沫高峰期佔了標普500市值加權指數約三份之一,但它們佔標普500等加權指數的比例就從未超過14.5%。同樣,在環球金融危機發生前,金融股曾佔標普500市值加權指數高達22.4%,但它們佔等加權指數的比例從未高於18%。

僅說分散投資,相等權重似乎確是免費午餐。問題是,這是否讓投資者滿意的午餐?

標普500指數的情況
如上文所述,採用相等權重的標普500指數避免投資組合集中持有個別證券或行業,亦較少受到市場失控的不良影響。圖1說明了這種情況。EW/500線反映投資於標普500等加權指數和市值加權指數產生的財富。該線上行代表等加權指數跑贏市值加權指數,下行代表市值加權指數跑贏等加權指數,橫行代表兩指數表現相約。

你可以看到,該線由1990年代中期到2000年穩步下行,反映當時市值加權指數受惠於科網股比例以數倍擴張的情況(右軸為增長標示)。隨著科網泡沫爆破,該線由2000年3月開始上行。雖然等權重看起來是很傻的權重方法(尤其相比價值策略和其他合理的選股方法),但泡沫爆破時卻得到很高的回報。

在本文的第二部份,我們會繼續探討標普500指數的情況。

作者簡介 Ben Johnson, CFA

Ben Johnson, CFA  

Ben Johnson, CFA Morningstar環球被動型基金研究總監

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