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了解指數編制的重要性(第一部分)

拆解建構指數的細節對於理解指數基金和ETF非常重要,亦有助我們全面評估這些基金的投資價值。

Ben Johnson, CFA 28/07/16

在過去20多年,Morningstar的環球基金研究團隊已為世界各地數千隻基金作出分析和評級。在進行研究時,我們辨識了支持基金成功的五大「支柱」,我們亦會以這五大支柱作為分析基金的框架。

這些支柱為:
1) 基金團隊:我們會評估基金經理、分析員、交易員和其他與管理投資組合相關成員的能力。
2) 基金公司:我們會評估基金公司是否以投資者的最佳利益為依歸。
3) 投資程序:我們會衡量基金的策略是否審慎、合理的和可重複的。
4) 基金表現:我們會以絕對基礎和風險調整後基礎分析基金相對於同儕及各種市場條件的表現。
5) 基金費用:費用非常重要,是少數能可靠預測基金未來相對表現的指標之一。因此這亦是我們研究框架中非常重要的一環。

無論是分析任何類型的基金(傳統基金、ETF、封閉式基金等)或策略(主動、被動或介乎兩者之間的),我們的環球團隊均會採用此框架,但視乎基金類型而定,不同支柱的比重會有差異。例如相對分析股票市場指數基金,我們在分析一隻集中主動管理股票型基金時會更重視基金團隊這個支柱。在某些情況下,我們對支柱的定義和評估方式亦可能有差異。以投資程序為例,不同主動基金經理採取的方法可以非常不同:有些基金經理偏好由下而上地選股,有些基金經理傾向考慮宏觀因素。有些基金可能只依賴一位基金經理作出所有投資決策,有些則可能傾向團隊合作。在分析指數基金和ETF時,我們亦會以不同的方式定義和評估其投資程序。為這些基金進行盡職調查時,我們會考慮兩個關鍵問題:

1) 基金的基準是如何編制成的?
2) 基金如何追蹤其基準?

在分析指數基金和ETF時,第一個問題尤其重要,因為指數的建構方式定義了這些基金策略。我們鑽研指數編制方法的細節,以理解指數如何主宰基金本身及相對同儕的風險/回報特性。本文將會概述關於指數編制的基礎知識,並以例子帶出了解指數編制如何幫助我們評估指數基金或ETF的投資程序。

指數編制基礎知識

指數編制是相當直接的過程。你首先決定指數要包括哪個領域(美國股票、投資級別企業債券等)的證券,接著是篩選證券。篩選條件可包括類型、數量及證券對指數投資組合的整體影響。初步篩選可能包括證券在哪間交易所上市、證券總市值和交投量等,以確保指數最終是可投資的,然後你可以加上更多規則作進一步篩選。例如,一隻價值指數可能只想包括價值特性最高的股票。選擇成份股後,再決定指數採取哪種加權方式——以市值、基本面(如市賬率或收入)或歷史波動性等為基礎。最後是決定指數調整和再編制的規則。一隻指數的調整規則對投資組合運行的成本有非常大影響。

傳統指數

如果指數的篩選條件都是一些基本的可投資性標準,又以市值決定成份股的權重,該指數就是一隻基礎廣泛的傳統指數。指數再編制基本上取決於企業行為(如併購),而指數調整則由市場的起伏和流動自然驅動。這些指數由市場主導再編制和調整的工作,因此效率非常高。它們亦與宏觀表現一致——也就是說,它們最能代表特定資產類別的總投資機會。這是最傳統最簡單的基準,也是Vanguard Total Stock Market ETF (VTI,在美國上市)、iShares Core S&P Total U.S. Stock Market (ITOT,在美國上市)及Schwab U.S. Broad Market ETF (SCHB,在美國上市)等所追蹤的基準類型。雖然這些ETF追蹤不同指數公司的基準(分別為CRSP、標普和道瓊斯),這些基準指數的建構細節亦有所差異,但這些ETF基本上會產生非常相似的表現。相反,若我們在編制過程收窄最初的投資領域,引入更多篩選條件,採取非市值加權的權重方法,並加入更複雜的指數調整系統,建構出來的指數的表現和特定亦會更複雜。我們在本文的第二部份續談。

 

 

作者簡介 Ben Johnson, CFA

Ben Johnson, CFA  

Ben Johnson, CFA Morningstar環球被動型基金研究總監