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關於多因子ETF(第二部分)

組合多個因子。

Ben Johnson, CFA 01/09/16

在本文的第一部份,我們提到不同因子會如何經歷其獨特的週期性。在本文的第二部份,我們會探討組合多個因子的效果。

價值、動能、規模、質量、低波動性和股息是我最信任的因子。其中價值是最久經考驗的「因子領袖」,而動能則較難以預測及短暫,其他因子亦有各自的特性,與其他因子互補不足。將不同因子組合的關鍵,是理性地分散持有不同因子,亦即將能在不同市場狀況下互相配合的因子組合起來。

下圖展示MSCI世界指數應對各因子的變種指數之間的15年相關性。很明顯,從歷史相關性的角度看,當中一些因子組合會比其他因子組合更合拍,譬如是價值和動能。反觀,價值和股息的相關性偏高,因此不是恰當的組合。

分散持有能互補不足的因子是非常理智的,因為這樣可以減低只持有單一因子所承受的週期性風險。當然,分散持有因子可能比只持有表現最好的單一因子換來較低的長綫回報,但當中的假設是:1)你預早知道哪因子是表現最好的因子;2)你能夠堅持持有這因子長達數十年。在我看來,最有力支持選擇多因子策略的理由就是這能夠減低因子投資的最大風險——投資者會在某個因子、基金或策略表現不濟時拋棄那投資。

投資者應尋找甚麼
總括來說,我認為對大多數投資者來說,持有一個多因子ETF會比自己試圖建立一個多因子模型更加合適。無論在成本、稅務和管理投資組合的角度看,前者都是更具效率的做法。

持有多因子策略是理智做法,前提是所持有的因子1)是可信的,2)建構良好,和3)因子組合後的風險回報特性會比持有單一因子、傳統市值加權指數基金或主動管理基金更好。

目前市場上大多數多因子ETF都符合首個條件,也就是絕大部份ETF所包括的因子都是我在上文提及的6個因子。評估策略的結構和因子的結合方式較為棘手。而我的建議,一如既往,就是愈簡單和便宜愈好。

正如我在《了解指數編制的重要性》一文中強調,指數編制的過程非常關鍵。投資者必須了解ETF所追蹤基準的編制方法細節,以明白驅動指數基準的因素。我強烈偏好簡單的指數多於複雜的指數。一隻指數的編制方法愈不透明和愈經雕琢,該指數就愈有可能是回饋測試的產物,當指數表現比不上其回饋測試記錄——而回饋測試的記錄總是良好的,指數就可能會修改其編制方法。另一方面,費用亦當然非常重要。雖然大部份多因子ETF的費用相對主動管理產品仍具競爭力,但它們的費用可能是追蹤普通市值加權基準的ETF的數倍。

最後,投資者必須管理自己的期望。這些基金並非靈丹妙藥。不少多因子ETF的成立日子很短,所追蹤指數的歷史紀錄亦有限。不論這些ETF追蹤的基準看起來有多理智,其費用有多低,也不能保證它們能在一個完整市場週期內提供比普通市值加權指數基金更高的風險調整後回報。就如單一因子或優秀的主動經理,這些基金亦有自己的表現週期(雖然可能更不明顯)。投資者能夠從這些基金取得多大回報,取決於投資者能夠不理週期起伏堅持持有這些因子的能力。

重點重溫:

1)持有單一因子也可,但投資者通常只能在經歷過長期下行週期後才得到長綫回報。

2)很多投資者都無法捱過完整週期,可能會在得到回報前就摒棄投資。
3)相對持有單一因子,將相關性較低的因子組合可以減低整體的週期性,因此亦有助減低投資者在週期下行時出現不良投資行為的機會。分散投資。關鍵是簡單和便宜。

4)挑選基金時應有的信息包括:

  • 了解個別因子是如何建構的。
  • 了解不同因子如何組合起來。
  • 按合適的基準調整你對基金風險回報特性的預期。
作者簡介 Ben Johnson, CFA

Ben Johnson, CFA  

Ben Johnson, CFA Morningstar環球被動型基金研究總監