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在市場艱難之時,不要看

當市場波動性增加時,投資者充耳不聞可能是更好對策。

Ben Johnson, CFA 24/01/19

在經歷了異常平靜的2017年之後,市場一直處於動蕩之中。投資者苦不堪言。 2018年,晨星105個美國基金類別中有79%錄得負收益,是自2008年以來最高百分比。

本文中,我將重溫行為金融學的一篇重要文章,探討投資者如何應對風險並尋求補償。我還會分享更好地應對當前市場環境的方法。

短視
在論文《短視損失厭惡和股票溢價之謎》(Myopic Loss Aversion and the Equity Premium Puzzle)[1] 中,Shlomo Benartzi和Richard Thaler提出了「短視損失厭惡」的概念,將兩個已有的研究相結合。第一個研究是股票溢價之謎[2]。 眾所周知,股票的長期回報遠勝債券。根據Ibbotson SBBI的數據,如果你在1926年投資1美元於美國大型股,到2017年底,1美元便會增長至7,353美元。而如果把一美元投入國庫債券,多年後它只會變成21美元。股票能提供比債券更高的回報,因為它們風險更高,但股票表現優異的程度卻引人思考。

第二個研究是損失厭惡[3]。投資者虧錢時的痛若比賺錢時的快樂更大,所以他們要求為冒險獲得高額賠償。損失厭惡也導致投資者定期檢視他們的投資組合。

Benartzi和Thaler聲稱這兩種效應可以解開股票風險溢價之謎。他們發現,每年檢視投資組合一次的投資者表現得好像他們的投資計劃期限為一年(儘管他們的規劃期 — 即與長期目標的距離 — 可能仍然有數十年之久)。但隨時間過去,股票等具有正預期回報的風險資產面臨虧損的可能性也在下降。 Benartzi和Thaler認為,投資者愈頻繁地檢視投資組合,他們便愈希望規避風險,因此他們要求較高的股票風險溢價以彌補 回報的波動性。

作者以下的金石良言最能帶出討論重點:

「投資者持有資產的時間愈長,只要不常作評估,風險資產的表現愈好。」

當我們愈能夠擺脫市場無常的波動,我們對投資風險的規避便愈小。理論上,這應該有助於我們堅持投資策略。

一圖勝過千言萬語
以下圖表有助我們理解較長評估期的潛在價值。我希望它能幫助投資者在市場的黑暗日子裏保持理性。第一行顯示了領航平衡指數基金(Vanguard Balanced Index ; VBINX,美國上市)的投資者股票類別的每年回報,我以其回報數據模擬出一個廣泛多元化投資組合。後續行則顯示隨後2至25年的年化回報(如適用)。

Chi

雖然投資者有幾年遭受巨大損失,但痛苦是短暫的。如圖所示,領航基金的每年回報在25年中僅有5年為負數。持續投資基金四年以上均錄得正回報。時段愈長,回報範圍愈窄,回報中位數愈高。市場已經獎勵了能夠忍受短暫痛楚的投資者。

不要看
知易行難。圖表也如是。損失的痛楚非筆墨能形容。大多數投資者對市場不振都無法自持。許多人可能因全球金融危機等留下畢生傷痛。他們對這些事件的記憶會對他們承受風險的意願產生持久影響。

那麼,我們怎樣才能運用對「短視損失厭惡」的理解,避免在市場艱難時作出恨錯難返的決策?我認為最簡便的方法 — 儘管絕不簡單 — 就是閉上眼睛不去看。你每隔多久檢視一次投資組合?每月一次?頻率更高還是更低?正如圖表所示,你愈常檢視投資組合,就愈有可能感到失望。

我認為,當我們對投資組合的關注度愈低,我們就愈少會感到不安和有換馬的念頭。減少換馬有助我們實現長期目標。頻繁買賣須付上成本,包括顯性成本和隱含成本。可衡量的顯性成本包括佣金和稅項。換馬的最大隱含成本是機會成本。因為被上一次熊市嚇壞而在過去10年一直持有現金,最終錯失了市場復甦,這便是機會成本。放眼長遠,假設我們順勢而為,市場會為我們承擔大部分的投資重任。

[1] Benartzi, S., & Thaler, R. 1993. “Myopic Loss Aversion and the Equity Premium Puzzle.” NBER Working Paper 4369. //www.nber.org/ papers/w4369

[2] Mehra, R., & Prescott, E.C. 1985. “The Equity Premium Puzzle.” J. Monetary Economics, Vol. 15, No. 2, P. 145.

[3] Kahneman, D., & Tversky, A. 1979. “Prospect Theory: An Analysis of Decision Under Risk.” Econometrica, Vol. 47, No. 2, P. 263.

 

作者簡介 Ben Johnson, CFA

Ben Johnson, CFA  

Ben Johnson, CFA Morningstar環球被動型基金研究總監