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ESG投資的關鍵在於長期風險管理(第二部分)

可持續投資不僅關乎價值觀,亦是關於管理可影響所有投資者的風險。

Alex Bryan, CFA 27/08/20

在本文的第一部分,我們剖析了ESG風險如何影響企業的長遠價值。我們將在下文繼續探討ESG風險是否與股價表現掛鈎。

ESG與股價表現並無明顯關連
從過往經驗來看,企業的ESG特性與股價表現並無明顯關連。這可能是因為過往投資組合層面上的ESG風險偏低,企業面對的不少ESG問題均屬個別企業獨有。

晨星的量化研究團隊近期發表一份研究報告,顯示截至2019年9月底起計的10年間,縱觀全球各地的企業,在Sustainalytics的ESG風險評分中得分較高的公司,其股價表現並未顯著優於或遜於得分較低的公司(1)。此外,ESG表現領先和落後的公司均展現相若的波幅,並承受相若的下行風險。

從美加的情況來看,上述研究發現,得分最高的公司股價表現略遜於得分較低的公司,但當中差距不大。

MSCI ESG Leaders指數的表現與上述研究結果一致,儘管這些ESG投資組合表現略好。如圖1所示,由2000年12月指數成立至2020年3月底期間,MSCI USA ESG Leaders指數的表現略為落後於母指數。不過,在美國以外的MSCI ESG Leaders指數,雖然數據只可追溯至2007年9月,但表現均優於相應的母指數,其中尤以新興市場的表現最為出色。圖2顯示各項ESG指數與母基準的相對回報。

1

 

2

 

整體而言,上述數據並未顯示企業的ESG特性與股價表現存在明顯關連,結果容易受衡量ESG元素的方式和相關市場所左右。然而,目前未有充分理據去解釋ESG投資在某些市場表現較優勝的原因,不同市場的表現差距亦可能出於偶然。

未來會否有變?
即使沒有別的原因,單是消費者、監管機構(尤其是美國境外)及投資者對上述問題的日益關注,亦很可能會令企業面對的ESG風險與日俱增,而且隨著時間過去,這些風險之間的相互關係可能更為密切。當中的轉變可能在未來數年對股價表現造成重要影響,並可帶來若干吸引的投資機會。

如果不同股票承受共同的ESG風險,而且它們未獲市場全面注視,則ESG風險較低的公司價值可能會被低估,更大機會帶來跑贏大市的回報。這類市場錯誤定價的情況能夠讓投資者降低風險,增加預期回報,所以情況大概不會持續。若市場日漸確認ESG風險具有系統性,ESG風險較低的公司應會獲得較高的估值,但帶來較低的預期回報。過渡至新的平衡狀態或會推高ESG表現領先公司的股價,利好短期股價表現,但須犧牲未來預期回報。

因此,雖然持有在ESG特性上具吸引力的公司或可帶來短暫的回報得益,但長遠而言,持續持有這類公司可能會產生機會成本。不過,由於投資可降低嚴格實踐ESG的公司資本成本,令公司更易於拓展業務,亦可鼓勵其他公司實踐可持續發展,以取得相若的效益;因此,這並非完全是得不償失。誠如AQR的Cliff Asness所言,這正是ESG投資的重點所在(2)。

這些都是難以預測的因素,不過,如果ESG與長期回報掛鈎,便可能受估值主導。

對企業行為的影響
更多資金轉而流向結合ESG元素的基金,有望為股價、股東投票權和企業行為帶來更顯著的影響。儘管如此,追蹤ESG指數的投資組合通常只會構成間接影響力。由於這類投資組合已篩選出嚴格實踐ESG的企業,因此它們不會涉足過多ESG表現落後的公司。只有在ESG議題拖累股價或業務,甚或導致投資者投票反對管理層時,ESG表現落後的公司才可能重視這些議題。

尋根究底
ESG並無標準定義,因此,我們必須深入分析以ESG為賣點的交易所買賣基金,了解當中涵蓋的股票。舉例來說,美國上市的Vanguard ESG U.S. Stock ETF (ESGV)提供廣泛的美國股市配置,僅不包括從事若干業務的企業,例如化石燃料、軍火和具爭議性的另類行業,此ETF不會直接考慮其涵蓋企業的管治問題或對環境的影響。

相反,同樣在美國上市的iShares ESG MSCI USA Leaders ETF (SUSL)會考慮各行業的財務相關ESG風險,投資在ESG實踐程度於同業排名中首一半的企業。因此,此ETF的行業權重與市場水平非常近似,亦會持有部分化石燃料相關股票。

即使不同基金看似採取相若的配置策略,其投資組合亦可能截然不同。舉例來說,美國上市的Goldman Sachs JUST U.S. Large Cap Equity ETF (JUST)與SUSL一樣,涵蓋各行業內首半數ESG得分最高的股票。然而,兩者的投資組合中重疊的股票僅僅過半,其中JUST持有亞馬遜(AMZN)和蘋果(AAPL)等股票,但SUSL卻沒有相關持倉。

對某位投資者而言最佳的ESG投資策略,或許並不適合其他投資者。不過,若投資者關注ESG風險帶來的財務影響,則應考慮投資秉承此理念的基金。

 

References:
1) Wang, P., & Sargis, M. 2020. "Better Minus Worse." https://www.morningstar.com/insights/2020/02/19/esg-companies

2) Asness, C. 2020. "Virtue Is its Own Reward: Or, One Man's Ceiling Is Another Man's Floor." https://www.aqr.com/Insights/Perspectives/Virtue-is-its-Own-Reward-Or-One-Mans-Ceiling-is-Another-Mans-Floor

作者簡介 Alex Bryan, CFA

Alex Bryan, CFA  

Alex Bryan, CFA Morningstar的被動策略研究總監。